美國(guó)次級(jí)債危機(jī)及對(duì)中國(guó)的警示
 
 美國(guó)為何會(huì)發(fā)生次級(jí)債危機(jī)
      上世紀(jì)90年代末，美國(guó)的個(gè)人住房擁有率較低。美國(guó)政府利用低利率及減稅政策，直接鼓勵(lì)居民購(gòu)房，并以建筑業(yè)來(lái)拉動(dòng)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的成長(zhǎng)，從而帶動(dòng)了美國(guó)一波房地產(chǎn)大漲。在這種情況下，很多做房屋貸款的銀行、金融公司，大力借此擴(kuò)張住房貸款。在激烈的競(jìng)爭(zhēng)面前，不少金融機(jī)構(gòu)不惜降低住房信貸消費(fèi)者的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)（即“次級(jí)信用”的人大量進(jìn)入），為購(gòu)房者提供零首付以吸引購(gòu)房者。然后，有投資銀行向這些金融機(jī)構(gòu)買這一部分資信稍差的貸款人申請(qǐng)的住房抵押貸款，將它打包成債券賣給投資者。這些次級(jí)住房抵押貸款支持的債券就是次級(jí)債。
       這幾年，持續(xù)的利率下降是支持美國(guó)房地產(chǎn)持續(xù)繁榮的重要因素。從2000年下半年開始，美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策從加息周期轉(zhuǎn)變?yōu)闇p息周期。低利率政策使美國(guó)有一個(gè)十分寬松的金融環(huán)境，成為推動(dòng)美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)繁榮的動(dòng)力。
       但是，隨著美國(guó)聯(lián)邦利率上升，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)的繁榮開始出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)前景不明朗，同時(shí)，處于國(guó)會(huì)中期選舉的敏感階段，2006年10月，美聯(lián)儲(chǔ)作出繼續(xù)維持現(xiàn)行利率水平的決定。在此之前，美聯(lián)儲(chǔ)已連續(xù)17次提高利率，美國(guó)聯(lián)邦基金基準(zhǔn)利率已達(dá)到5.25％的近兩年的最高點(diǎn)。連續(xù)多次升息，提高了房屋借貸的成本，從而對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)開始起到了降溫作用。還有，隨著美國(guó)汽油價(jià)格飆升，帶動(dòng)物價(jià)上漲，使公眾會(huì)壓縮房屋等大宗物品的開支，這也是造成房?jī)r(jià)下跌的一個(gè)原因。雖然美聯(lián)儲(chǔ)升息的宏觀調(diào)控旨在控制通貨膨脹壓力，可公眾仍會(huì)感到收入降低，進(jìn)一步減縮開支。
       隨著美國(guó)房?jī)r(jià)下跌，住房按揭違約風(fēng)險(xiǎn)逐漸增加。據(jù)估計(jì)，2006年底按揭貸款證券化產(chǎn)品占整個(gè)證券市場(chǎng)未償付債務(wù)的23％，而現(xiàn)在，據(jù)美國(guó)銀行監(jiān)管部門人士表示，很多銀行還在繼續(xù)向消費(fèi)者提供他們無(wú)法負(fù)擔(dān)的貸款。這些銀行把問(wèn)題貸款出售給投資者，以避免這些貸款放在自己的資產(chǎn)組合中。這是現(xiàn)在美國(guó)住房按揭貸款市場(chǎng)上一個(gè)危險(xiǎn)的趨勢(shì)。
       最顯著的表現(xiàn)是美國(guó)住房貸款首付率逐年下降。據(jù)了解，美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)的房貸首付額度是20%，但是近幾年已降到了零，甚至出現(xiàn)了負(fù)首付。當(dāng)這種高風(fēng)險(xiǎn)的按揭貸款證券化產(chǎn)品大量上市后，一旦出現(xiàn)貸款人不及時(shí)還款，其風(fēng)險(xiǎn)就容易在投資者身上逐漸暴露出來(lái)，從而可能讓投資者面臨巨額的意外損失。
       這些嚴(yán)重的高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)以證券化方式進(jìn)入投資市場(chǎng)，由于借貸機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)被轉(zhuǎn)移到投資者身上，表面看，房地產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)是分散了，但實(shí)際上它可能傳導(dǎo)到證券市場(chǎng)，讓投資者購(gòu)買本來(lái)達(dá)不到投資等級(jí)的資產(chǎn)。特別是由于美國(guó)證券市場(chǎng)的開放性，這種風(fēng)險(xiǎn)嚴(yán)重低估的證券化資產(chǎn)可能從美國(guó)金融體系傳導(dǎo)或轉(zhuǎn)嫁到國(guó)際資本市場(chǎng)。
        今年7月底，一場(chǎng)愈益嚴(yán)重的美國(guó)次級(jí)房貸危機(jī)終于爆發(fā)，并向全球金融市場(chǎng)深度蔓延。先是美國(guó)最大按揭公司Countrywide Fi nancial宣布融資困難，成為全球股市出現(xiàn)新一輪調(diào)整的導(dǎo)火線。7月31日，貝爾斯登公司停止第三只對(duì)沖基金的贖回。8月3日，美國(guó)房屋貸款公司宣布破產(chǎn)。截至8月11日，高盛集團(tuán)最大的對(duì)沖基金全球阿爾法對(duì)沖基金累計(jì)下跌26%，投資者撤資40%。全美最大抵押貸款銀行全國(guó)金融公司(CFC)3個(gè)月內(nèi)收入銳減33%。法國(guó)、德國(guó)、荷蘭、澳大利亞等相關(guān)金融機(jī)構(gòu)均遭受損失。
        受次級(jí)債危機(jī)加劇的影響，2007年8月第一周，全球股市市值蒸發(fā)2.1萬(wàn)億美元。為緩解局勢(shì)，歐盟、美國(guó)和日本的中央銀行緊急向金融系統(tǒng)注入巨資。加拿大、澳洲央行也相繼向市場(chǎng)注資。僅8月9日和10日兩天內(nèi)，各國(guó)央行向金融系統(tǒng)注資超過(guò)3262億美元。這是自“9•11”以來(lái)最大的一次各國(guó)央行協(xié)調(diào)干預(yù)市場(chǎng)行動(dòng)。
        在各國(guó)央行緊急行動(dòng)以及美國(guó)政府對(duì)金融市場(chǎng)的承諾下，到8月底美國(guó)次級(jí)債危機(jī)有所緩解。但是該危機(jī)留下的問(wèn)題并沒有結(jié)束。因?yàn)榇渭?jí)債危機(jī)并非僅僅是其規(guī)模大小的問(wèn)題，危機(jī)過(guò)程所折射的是金融體系健全程度和信貸結(jié)構(gòu)，以及對(duì)基本經(jīng)濟(jì)面的影響。這一市場(chǎng)的危機(jī)對(duì)整個(gè)金融體系和信貸結(jié)構(gòu)的影響將是中長(zhǎng)期的。
美國(guó)次級(jí)債危機(jī)對(duì)中國(guó)的警示
       對(duì)于美國(guó)次級(jí)債危機(jī)，我們更應(yīng)關(guān)注的是對(duì)成長(zhǎng)中的中國(guó)金融市場(chǎng)有多少啟示。在中國(guó)，居民的住房按揭貸款一直理所當(dāng)然地被認(rèn)為是“優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”。這樣一個(gè)觀念在中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)已經(jīng)大行其道幾年了，而且即使到現(xiàn)在，除了銀監(jiān)會(huì)及央行這樣的監(jiān)管機(jī)構(gòu)有所察覺之外，房地產(chǎn)市場(chǎng)、商業(yè)銀行對(duì)此仍然無(wú)動(dòng)于衷，“住房按揭貸款是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”的神話仍然是房地產(chǎn)市場(chǎng)主流意見。但實(shí)際上，當(dāng)美國(guó)打破這種神話時(shí)，居民按揭貸款的潛在風(fēng)險(xiǎn)就暴露無(wú)遺了。這種資產(chǎn)的優(yōu)質(zhì)性就會(huì)受到嚴(yán)重質(zhì)疑。從這個(gè)意義上來(lái)說(shuō)，對(duì)中國(guó)有很大警示。
       首先，從住房按揭的對(duì)象來(lái)看，美國(guó)的次級(jí)債券的次級(jí)貸款人的信用還有等級(jí)之分，即“次級(jí)信用”，但是對(duì)于中國(guó)的按揭貸款者來(lái)說(shuō)，估計(jì)其中的大部分人連“次級(jí)信用”都不及。這幾年，凡是個(gè)人要申請(qǐng)住房按揭貸款的，沒有誰(shuí)不能從銀行獲得貸款。既然人人都能從銀行獲得住房按揭貸款，那么住房按揭貸款者基本上沒有信用等級(jí)可分。
       在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)，不少人甚至利用假信用，大量地從銀行套取貸款炒作房地產(chǎn)。盡管目前國(guó)內(nèi)不少個(gè)人住房按揭貸款的信用不好，但是在房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格一直上漲時(shí)，這種沒有信用的人就不會(huì)暴露出來(lái)，因?yàn)檫^(guò)高的房?jī)r(jià)會(huì)把這些潛在風(fēng)險(xiǎn)完全掩蓋起來(lái)。但是如果中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，其潛在風(fēng)險(xiǎn)必然會(huì)暴露出來(lái)。
       第二，美國(guó)次級(jí)信用貸款的風(fēng)險(xiǎn)盡管很高，但是這種風(fēng)險(xiǎn)基本是通過(guò)證券化的方式分散了。中國(guó)住房按揭貸款的證券化程度低，因此其不良信用貸款的風(fēng)險(xiǎn)基本聚集在銀行體系內(nèi)。如果房?jī)r(jià)出現(xiàn)向下逆轉(zhuǎn)的趨勢(shì)，這些聚集在銀行的風(fēng)險(xiǎn)就可能爆發(fā)出來(lái)。
       第三，目前國(guó)內(nèi)銀行基本上是國(guó)有銀行或國(guó)有股份占主要比重的銀行。這些銀行為了其自身短期效益，往往采取對(duì)住房按揭盲目擴(kuò)張的做法。它們不僅放寬了個(gè)人住房按揭貸款者市場(chǎng)進(jìn)入條件，也不嚴(yán)格遵守銀監(jiān)會(huì)相關(guān)指引，甚至采取各種方式規(guī)避這種指引，而且以金融創(chuàng)新為名讓這種房?jī)r(jià)上漲的個(gè)人住房按揭貸款無(wú)限放大，比如什么加按揭、轉(zhuǎn)按揭等。
        第四，從總量來(lái)看，美國(guó)的住房按揭市場(chǎng)發(fā)展50多年，其住房貸款余額也不過(guò)3萬(wàn)億美元左右，而中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)剛發(fā)展不到10年，其個(gè)人住房按揭貸款余額就達(dá)到2.6萬(wàn)多億元人民幣（下同），加上公積金住房貸款4000多億元，已經(jīng)超過(guò)了3萬(wàn)億元。這樣高的住房按揭貸款，在房?jī)r(jià)上漲時(shí)，銀行一定會(huì)把這些貸款看做是優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，但如果中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，住房按揭貸款的潛在風(fēng)險(xiǎn)將暴露出來(lái)。
       在美國(guó)次級(jí)債危機(jī)后，中國(guó)的金融監(jiān)管部門一方面要對(duì)美國(guó)次級(jí)債危機(jī)認(rèn)真研究并總結(jié)經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，另一方面該是全面檢討中國(guó)銀行的住房按揭貸款的時(shí)候。不要讓一些商業(yè)銀行為了短期利益、為了一己之利而讓國(guó)內(nèi)銀行體系的風(fēng)險(xiǎn)越積越大。
       正是從上述意義上說(shuō)，美國(guó)次級(jí)債危機(jī)給我們最重要的警示，就是警惕中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)檫@次美國(guó)次級(jí)債危機(jī)的導(dǎo)火線是房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱———在這方面中國(guó)的房地產(chǎn)市場(chǎng)“毫不遜色”。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)，由房地產(chǎn)市場(chǎng)過(guò)熱而推動(dòng)了股市泡沫吹大，帶來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的全面通貨膨脹壓力，這些因素都對(duì)未來(lái)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展構(gòu)成很大的調(diào)整壓力。如果政府不能在這些方面有足夠的準(zhǔn)備并采取相應(yīng)的政策，那么中國(guó)金融市場(chǎng)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)也可能步美國(guó)次級(jí)債危機(jī)的后塵。